a股“扩张恐惧症”在注册制试点的两年里逐渐消失

资本市场对IPO的认知在注册制改革的实践中不断变化和深化。

回顾科创板成立并试点注册制两周年，a股市场整体具备良好的融资功能。根据截至7月21日的数据，科创板311家公司的初始募资总额为3805.85亿元。其中，SMIC募集金额最高，达到532.3亿元。

2021年上半年，a股市场达到历史同期最高融资水平，市场运行保持稳定，与过去新股连续发行一度出现的“扩张恐惧症”表现大相径庭。

分析深层次原因，买方约束机制逐渐发挥作用，以信息披露为核心的“底层逻辑”引发的投融资生态变化，二级市场资本配置效率的优化提升，机构基金、海外基金等集合投资和长期投资的发展，监管对市场乱象的“零容忍”，都是注册制对“扩张恐惧症”的“药方”。

谈“扩容”不再色变

2021年上半年，共有245家a股公司成功IPO，较去年同期的119家增长超过100%；募集资金超过2100亿元，同比增长超过50%，也是近10年来的最高值。

“目前，注册制改革试点已实施两年多，大大提高了a股的包容性和市场化程度。像非营利、VIE结构、同股不同权、分拆等企业也可以上市。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示，“在这种情况下，IPO必然会加速。”

在配送节奏加快的背后，商务会议的节奏也在加快。今年上半年，共有226家公司安排了首次会议，与去年同期的154家公司相比增长了45%以上。“这曾经是中国证监会的一次审判。现在是三审(证监会加两个交易所)，金额自然多很多。”一些投资银行家告诉记者。

这226家公司中，80%以上将登陆科创板和创业板，其作为上市主渠道的地位也越来越明显。与主板相比，科创板和创业板在整个IPO周期中也具有显著优势。今年上半年，在科创板和创业板的注册制下，从受理到发行的时间分别仅为审批制的49.42%和45.16%左右。

另一方面，“常态化”发行正成为新股发行领域注册制改革的“关键点”。

据统计，在a股发展过程中，具体有9次新股发行停牌，共计1930天。

IPO被按下暂停键，是当时解决股市下跌问题的短期手段。市场分析人士表示，通过控制IPO的节奏、规模和价格，前期提振市场的短期效果与当时资本市场市场化程度低、市场规模有限密切相关。

但在从行政渠道向市场渠道切换的过程中，外界越来越意识到，通过暂停IPO来稳定和提振股市，其“疗效”越来越弱，“副作用”越来越大，这使得其越来越难以适应当今中国资本市场的不断发展、壮大和完善。

理清源头，从“扩能”的思路入手。注册制下，新股发行通过稳定正常的新股发行预期和充足的新股供给，形成了相对合理的价格。

投融资生态渐变

“IPO要上市了，这其实是一个买卖双方博弈的过程。卖家筹集资金、披露信息以吸引买家是一个必然的过程。投资获利、承担风险的买家，必须自己承担盈亏。”

在se看来

在注册制改革背景下，科创板一揽子制度创新向市场化迈出坚实步伐：建立市场化询价定价机制，将新股定价权交给具有专业投资能力的机构投资者；建立赞助投资体系，对券商赞助和定价形成强有力的资本约束；新股上市后的前五天，没有涨跌幅、有效竞价区间限制等交易制度，市场的主导作用充分发挥.

根据实际情况，在科创板上市的新股中，不仅有首日上涨的，还有首日收窄甚至破发的，对后续询价有影响。

对此，前述投行人士认为，新股破发现象恰恰说明了投资者理性回报的改革成果和“买方约束”的作用。短期来看，发行定价市场可能受到新股供给、投资者参与习惯、“不败新股”固化思维的影响。但在两年的运营实践中，科创板公司股价逐渐分化，线下投资者集中报价现象趋于缓解，投资者转向更加关注公司的长期投资价值。

"土豆卖土豆，白菜卖白菜价."有市场人士向记者描述了注册制改革中加强信息披露的意义，即通过督促发行人和中介机构尽职尽责履行职责，向市场和投资者展示企业的本来面目，投资者可以据此做出判断和投资决策。

同时，注册制下全流程的监管愿景和严格的问责机制，也在推动中介机构从发行审核和博弈的服务主体向发行人和投资者服务，尤其是对投资银行的价值发现能力提出了更高的要求。

从科创板和创业板注册制改革试点开始，其进口制度的改革探索引发了深化出口制度改革的共鸣。自2018年末洪钟股份有限公司成为第一家面值退市公司以来，2019年和2020年沪深两市面值退市数量逐年增加，成为退市市场环境成熟的最好佐证。

资深投资银行家王表示，有进有出，加大市场淘汰和重大违法退市制度力度，畅通多元化退市渠道是市场常态，有利于淘汰低质量上市公司，提升整体上市

　　双向扩容，开闸引流

　　投资端和融资端共同构成资本市场“活力值”的两极。随着注册制下越来越多企业登上资本舞台，如何开闸引流，吸引更多中长期资金入市，成为保障市场流动性、建设良好资本生态的重要议题。

　　日前，证监会主席易会满在公开讲话中指出，要积极创造条件畅通各类资金尤其是中长期资金入市渠道，包括发展壮大公募基金管理人队伍；推动放宽各类中长期资金入市的比例和范围，尽快推动实现个人养老金投资公募基金政策落地；推进完善机构投资者税收、业绩评价、会计等配套政策安排，强化价值投资、长期投资理念等。

　　“推动长期资金入市等举措将进一步提升市场活跃度。”有市场人士向记者表示，“引入像社保基金、合格的境外投资者之类的长线资金，有助于减少市场非理性波动，引导正确的价值投资理念，让市场以平常心来看待‘扩容’。”

　　此外，监管明确，将继续推动资本市场双向开放，实现由管道式、单点式开放向制度型、系统性开放转变。

　　今年以来，科创板股票相继纳入沪股通标的、富时罗素A股指数、MSCI旗舰指数；同时，首只跟踪上交所科创50指数的ETF产品KSTR登陆纽交所，国际知名主权财富基金、养老金管理者、大型资产管理公司均成为科创板的国际投资者。

　　截至7月21日，外资持有科创板流通市值666亿元，较去年底增加115%；外资持有流通市值占比为4.2%，较去年底提升1.2个百分点。

　　“扩容”不“失血”。事实证明，在注册制改革明确预期、理顺关系、完善基础制度建设的试点过程中，A股市场完全可以发展出自我平衡的市场激励约束机制，市场功能得到有效激发。故更应坚定信心深化注册制改革，为市场更好发挥投融资等基础功能，服务经济高质量发展创造条件、夯实基础。

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