从交易“景气为王”到交易“困境反转”，超配逆周期上证50
进入10月后，a股主线走弱，4月以来主导的“景气为王”交易动能(4-6月电力电子、7-9月煤炭钢铁)走弱，而景气度处于底部、年内长期回调的潜在“困境反转”行业近期回暖；随着滞胀样条件下超预期链增长的快速收敛，以及市场视角向明年的切换，具有周期性逆周期属性的“困境反转”行业有望接力高景气行业获得超额收益。基于自下而上的季度业绩预测、PPI-CPI剪刀差的历史相似阶段以及工业产品产出趋势，“困境反转”的品种集中在以上证50为代表的大消费、大金融领域，叠加动力小周期下行的逻辑，我们延续9月以来的配置建议：证50阶段性超配。
市场结构：“景气为王”交易不强，“困境反转”交易不弱
上周两市呈现箱型震荡和振幅收敛，市值和久期风格不显著，市场处于“未能遇到下一条主线”阶段。以煤炭/钢铁/基础设施/电力/电子为代表的高景气交易动能正在减弱，以家电/食品饮料/农业/非银行/房地产为代表的“困境反转”交易正在升温。除了政策冲击的外生影响(加强煤炭供应保障、放松房贷审批)外，我们认为内生因素也能有所帮助：1)经济滞胀特征明显，高景气度环比持续。2)每年国庆过后，市场视角将切换到明年，家电/银行等业绩稳定的产品将有机会盈利；3)Q4通常是消费品和大金融的旺季布局期，比如双11的家电布局，两个节日的白酒布局，以及银行保险的布局。
自下而上季度业绩预测反映非银、农林牧渔、商贸零售等或拐点渐至
随着市场盈利视角向Q4和明年的转变，从Q4到明年的Q2，宏观经济下行压力会更大，业绩自下而上、阶段性逆周期属性的行业配置关注度有望上升。基于自下而上的Wind共识预期(年利润)和各行业历史上的季度利润分布，我们计算出各行业的季度业绩趋势。未来三个季度(4Q21-2Q22)，归母净利润有望同比“扭转困境”的行业包括：1)绝对增速和相对(vs全A)增速均已触底或即将触底：非银金融、农林牧渔、贸易零售；2)绝对增速已经见底或即将反弹：食品饮料、房地产；3)相对(vs全A)增速已见底或即将反弹：家电、电力公用事业、上证50指数。
其他视角：PPI-CPI剪刀差同比“顶”、工业品产量环比“底”
除了自下而上的分析师预期外，我们还考察了其他视角来预测行业“困境反转”的可能性。1)分行业工业品产量：9月份，大部分景气分位数高的工业品产量逐月下降，尤其体现在上游周期产品的“无限价”。只有电动汽车和光伏电池是景气度高、逐月增长显著的品种。在低景气领域，我们将重点关注位于低景气分位数但已开始逐月回升的基站设备和水电运营商。2)PPI-CPI同比剪刀差：9月，PPI-CPI同比剪刀差继续创历史新高。截至明年Q2，PPI-CPI剪刀差将出现高峰，并大概率回落。2000年以来，经历了6轮PPI-CPI剪刀差顶跌阶段(且下跌是由PPI下行和CPI同时上行驱动)，期间大消费板块整体超额收益亮眼。
配置思路：逆周期的“泛地产链”有阶段性相对收益
10月16日，我们提出了“中游电气设备制造上游电力稀缺资源产品下游电力运营商”的新a股产业轮动序列。在这个框架下，我们预计9月将是
风险：全球疫苗接种率和有效性持续低于预期；流动性超预期收紧。
